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中银国际
国泰航空（0293）2011年归属于母公司净利润同比下降60.8%至55亿港元，主要是期内燃油价格同比大幅上涨37.7%所致，虽然公司营业收入同比增长9.9%，但燃油附加费收入和燃油对冲收益不抵燃油成本上涨。下半年货运需求不旺导致货运收入下滑6.7%，客运增速亦较上半年有所放缓。
进入2012年以来，货运需求仍不旺盛，客运需求则增长尚好。公司业绩低于我们之前的预期。我们将公司2012-2013年每股收益下调至1.59港元和1.83港元。基于1.1倍2012年市净率，将目标价下调为16.94港元，维持买入评级。
内地市场旅客增速旺盛
支撑评级的要点：客运业务占比在65%-70%，2011年旅客周转量同比增长5.1%，客运收入同比增长14.2%，但下半年增速有所放缓。客座率整体下降3个百分点，收益率则同比上升8.7%。2012年1-2月累计旅客周转量增长7.4%，特别是中国内地市场增速旺盛。
货运业务收入占比在25%-30%，但2011年货运需求没有出现明显的旺季，香港及内地两个主要市场的需求自2季度开始下跌并持续疲软，全年货邮周转量同比下降5.2%，载运率同比下降8.5个百分点至67.2%，收益率上升3.9%。当前虽然欧债危机趋稳，但2012年1-2月累计货邮周转量仍出现8.8%的下降，后续趋势仍需观察。
公司2011年采购燃油价格平均上涨37.7%，耗油量增长4.4%，燃油对冲项目已变现溢利18.13亿港元，另有4.36亿元未变现计于储备，燃油成本整体上涨37.5%。公司2012年约对20%左右的耗油量进行了对冲安排。
评级面临的主要风险：世界经济恢复不及预期；油价出现大幅上涨。
估值：公司当前股价分别相当于9.5倍和0.98倍2012年市盈率和市净率。公司业绩虽然同比下滑幅度较大，但在油价不断攀升的情况下，盈利仍然是近10年来第三好水平。我们按照1.1倍2012年市净率，将公司目标价由20.40港元下调为16.94港元，维持买入评级。
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